下调准备金率的六条理由

刚刚好几位的观点都很赞同。我想可能2015年货币政策，我们真的很难去揣摩他该会怎么去做。就像刚才有个首席讲的，确实有制约。

我的理解是，有的制约我们能够去分析和摸索的，但是还有一些制约连我们可能想不到。所以没有办法去考虑究竟会受到什么样的制约。但是至少我们可以对货币政策应该怎么做，从市场的角度去看，应该怎么样更有效的去推进，实施哪些方向的具体做法，这个是我们可以做的事情。

我同意前面几位讲的，其实现在政策做了许多调整。去年定向的结构调整干了很多活儿，现在看来大家评价并不高，我的感觉也是，有一些效果不能说是没有效果，但是整体上很理想吗?还谈不上。我一直在琢磨，为什么做了这么多的事情，而且这些事里面，刚才都讲到了，定向的结构，但是实际上大家想过没有，它也是总量，也是增加了不少的总量，而且有不小的总量。但是为什么我们没有看到非常明显的效果?无论从融资成本来说，还是从货币市场的利率来说，虽然也是有所回落，但是跟我们经济运行持续往下走、工业领域的通缩、CPI处于相对很低的水平相比较而言，似乎货币市场的利率应该还是低一点更好。

这中间可能问题出现在哪里?最后我想还是你的定向调整和总量调整需要结合。没有总量的配合，光是一个定向效果不会很明显，它本身就受到总量的制约。经济中，现在有很多结构性的问题，这些结构的问题制约了。但是这些结构问题短期内有没有可能彻底的解决掉呢?不可能的。三年之内也不可能完全能够见到改革调结构的效果。既然这样，就要面对现实：价格调整和总量调整要结合，结构调整和总量调整也要相结合，这样可能才会有比较好的效果。所以去年货币政策非常积极地采取了措施，一直到下半年11月份出现了降息。我觉得接下来最需要调整的是降准。

我梳理了一下，下调准备金率至少有这样六条理由：第一个是在外汇占款增速持续放缓的情况下维持合理的流动性还是需要投放流动性。当然从另外的一些工具来进行投放也不是不可以，但是毫无疑问，准备金率的下调和另外角度所投放的流动性，这两者所投放的流动性的成本是不一样的。从银行体系来讲，本来吸收的存款在上交，这边又来了一些资金投向市场，那么为什么不把本来要上交的给少一点呢，把准备金率降下来不是更好更直接吗?成本不是更低吗?这是流动性本身有这个需要。

第二个是从银行的信贷的投放能力。对银行来说信贷投放的基础就是存款，存款准备金率非常高的情况下，显然银行的信贷投放是受到很大的制约。采取了许多措施，希望改善这种状况，也有一些效果，去年存贷比调整，到了去年底又调整了存款的口径，这些都有效果，但是我觉得随着时间的推移这些效果会逐步的被淡化。

第三个降低企业的融资成本，这个成本的调整，如果说通过降准这个调整会更直接。还有就是利率市场，大家看到了这次调整之后市场的利率，货币市场的利率明显上去了。当然做银行的来说我们可以预计出2015年由于11月份的这次降息，银行系统的贷款利率会下降。而且事实上11月份动了以后，银行体系的像贷款基础利率是明显下调的，因为这个跟银行的跟客户之间的贷款合同上面的确定有关系。因为它明确讲清楚基准利率上调多少，下调多少。基准利率现在调了，所以这些存量的贷款制度也进行调整。

所以2015年上半年银行的贷款利率水平一定会下降，但是下降以后三个季度之后情况怎么样就不知道了。我们看2012年降了两次息，随后两到三个季度市场的贷款利率下降，但是三个季度之后利率又开始往上了。所以2013年整个市场的利率比较高，尤其是在6月份出现了钱荒，下半年整个市场的利率水平都比较高。说明什么呢?供求关系偏紧，所以供求关系偏紧的情况下，光降息效果是十分有限的，短期可能会有效果，但是时间一长供求的关系就把降息的效果全抹掉，因为贷款的利率上下全部都打开了，基本是市场化。

所以降低融资成本也好，推进利率市场化也好，都需要有一个相对比较宽松的市场化的环境。现在我感觉到我们在去年就提出这样一个鲜明的观点，就是要推进利率市场化必须把市场的流动性搞的相对宽松一点。不仅货币市场流动性要宽松，银行间，银行的存款市场的流动性也要宽松。存款的状态也是比较好的。但是在2013年没有看到这个状态，但是2014年央行主动对货币市场进行了积极的调整。所以货币市场的状况已经有了非常明显的改善。我们把它称之为2014年是一松一紧，松是货币市场流动性松，但是存款市场的状态依然是供求关系偏紧。调了一次外汇存贷款剔除出去了，11月份又调了一次，所以这些会对市场产生一些影响，但是总体上我们认为未来存款市场的长期走势应该是非常明朗的。必须要做重大的调整才可能会有比较明显的效果。 还有两个，也有刚才首席讲到的，是财政也好，投资政策也好比较积极，积极要有金融的配合、流动性的配合，没有配合整个市场还是偏紧，在这个情况下很难达到预期的效果。最后一个就是通缩，我们看一下历史上的情况，现在PPI连续34个月，但是存款准备金率依然还是达到20%的水平，世界上哪个国家有这种状况，我们过去历史上有没有出现这种状况。当前几次遇到危机以后PPI大幅度的回落出现大幅度的负值的事，存款准备金率下调非常之快。这两年来一共是34个月的持续的负值，开始的时候没有做多少调整，我认为是正常的，但是随着的时间的推移一直处在这样的状态，准备金就没有理由不做调整了。所以我们认为6个方面的需求，需要适当地下调下来。

我也同意刚刚有的专家所讲的，确实准备金率下调流动性宽松了，不见得能解决所有的问题，那么中国现在呢确实比较复杂，所以我们说价格工具、定向工具、总量工具都需要配合起来，共同加以使用，才有比较好的效果。那么大家可能还要深一步去问，流动性的问题根子在哪里，央行做了那么多的调整，投放了那么多的资金效果并不理想，根源还是在银行体系。因为货币市场说到底还是一个银行间的市场，它的流动性主题的来源还是来自商业银行，商业银行钱多了，就在市场上进行投资，把资金流动性输入到这个市场，大家想一想，我们存款一共有一百十几万元，其中活期存款占的比重40%不到，所以银行一有资金闲钱肯定是到了货币市场上，所以源头是在银行体系，银行流动性宽松了，这个货币市场才可以宽松，利率才可能下来，银行一紧肯定流动性就偏低了，利率就难以出现明显的下滑。这里还有必要进一步分析银行现在的存款状况。

刚刚也有首席经济学家讲到M2这个数据，限制质疑的是去年下半年M2整体运行比较平稳12点几，有上也有下，但是我们要指出的是银行的存款增速是持续的下滑，从年初的百分之十二、十三，降到十、十一，到了去年低底的时候大概是百分之九几点，就是存款增速是一直是下降，但我们知道M2的构成主要是存款，M2平着不动，但存款一直在下降，这两个数据本身就有问题，不匹配。其实，我们所看到的银行体系的存款状况和实际上M2所看到的数据状况是有很大的差异。再进一步去看，银行的存款增长是9%点几的增长，其中活期存款的增速持续下降，只有百分之三点几的增长，大大低于整个存款的增速，说明活期资金越来越多的被拉走了，什么原因呢?互联网金融，利率市场化的推进。还有就是整个外汇债款比较少，还有就是资本市场。

现在我们资本市场看到的客户保证金余额大概就是1万亿左右，但是我们不要忘了，现在证券公司和商业银行有着非常密切的业务关系。3点结束之后这个资金马上迅速地转回到了银行，就成为银行客户帐上的资金了，并不体现在资本市场，这个钱就回来了，明天开盘的时候这个钱又过去了，这笔钱总量有多大，我现在说不清楚，但是从我们所了解的各方面情况来看，这也不是很小的数量。因为回到银行体系以后资金就会产生收益。而放在市场里面现在也做不到，所以在这点来看，它的流动的量使得整个银行的存款数据看上去挺好看，但是实际上也没有这么高的增速。实际上对商业银行来讲它的存款没有这么多，但是因为他要做存款，资金要拉回来，而这笔资金平时是用不到的。

所以在这种情况下存款准备金率是照缴不误的，所以我们对整个银行体系来看，我们需要很好的分析它的负载结构、增速的变化，要能够比较看得清楚整个银行体系究竟发生了什么，而不是只看M2的增速。而M2的增速去年以来也经过央行的多次调整，所以这个数据已经很难真实的反映市场的实际性。所以从这个角度来看，我们觉得未来的政策调整我想光靠价格的调整效果不会高，降息可以，但是降下来以后，一段时间之后，可能由于市场的供需关系这个效果就没了，所以降息、定向的结构调整，再加上总量上适度的调整，我觉得这样的效果会更加好一点。